浙江天宇藥業股份有限公司(簡稱：天宇藥業)于8月26日發布了招股說明書。招股書顯示，本次公開發行不超過3000萬股，欲登陸深交所，保薦機構為中信建投證券。公司主營業務為化學原料藥及中間體的研發、生產和銷售，按照業務類型可分為原料藥及中間體的非 CMO 業務和原料藥及中間體的 CMO 業務。天宇藥業本次擬募資3億元，其中2.5億元用于補充流動資金及償還銀行貸款，0.5億元用于研發中心升級。  

　　招股書顯示，2013年、2014年、2015年、2016年1-3月，公司營業收入分別為72,324.99萬元、77,734.97萬元、84,008.53萬元、31,344.39萬元，凈利潤分別為3,358.84萬元、2,413.98萬元、5,035.48萬元、4,479.18萬元。天宇藥業坦言，公司應收賬款的金額較大且占流動資產的比例較高，未來存在回收風險。同時，公司客戶相對集中，原材料價格波動對公司盈利影響較大。相關風險在個別極端情況下或者多個風險疊加發生的情況下，將有可能導致公司上市當年營業利潤較上年下滑 50%以上。  

　　據《中國經營報》報道，天宇藥業面臨著多重風險考驗，此次上市之路或不會一馬平川。例如，天宇藥業的公司負債規模達到8.65億元，資產負債率達61.53%；而沙坦類原料藥及中間體的收入占其主營業務收入的比重偏高，存在產品集中的風險。與此同時，天宇藥業日常生產經營過程中產生的廢水、廢氣等污染物較多，一直在環保成本和業績發展之間權衡博弈。業內人士則認為，高的環保成本以及可能帶來的環保風險，都會成為企業IPO過程中的“攔路虎”，成為阻礙企業上市進程的“殺手”。  

　　針對上述情況，中國經濟網記者致電天宇藥業證券部，截至發稿，電話無人接聽，郵件未予回復。  

　　應收賬款激增資產負債率高于行業平均水平  

　　招股書顯示，2013年、2014年、2015年、2016年1-3月，公司營業收入分別為72,324.99萬元、77,734.97萬元、84,008.53萬元、31,344.39萬元，凈利潤分別為3,358.84萬元、2,413.98萬元、5,035.48萬元、4,479.18萬元。公司此次擬募資3億元，其中2.5億元用于補充流動資金及償還銀行貸款，0.5億元用于研發中心升級。  

　　據《中國經營報》報道，天宇藥業的上市之路還面臨著負債率高企、主營收入來源單一等多重風險因素。醫藥行業是典型的輕負債行業。然而報告期內，伴隨著天宇藥業主營業務規模的迅速擴張，公司負債增長較快，截至2016年3月31日，公司負債規模達到8.65億元，資產負債率達61.53%，其中銀行借款為4.55億元。  

　　2016年上半年10家主要醫藥上市企業的資產負債率平均值為46.96%，而天宇藥業的資產負債率高達61.53%，高于行業平均水平。中投顧問研究總監郭凡禮曾對媒體表示，過高的資產負債率會給企業資金流帶來壓力，埋下資金鏈斷裂的隱患，同時會影響企業融資能力，限制公司生產規模擴大步伐。  

　　在應收賬款方面，招股書顯示，2013 年末、2014 年末、2015 年末和 2016 年 3 月末，公司應收賬款賬面價值分別為 12,789.21 萬元、15,567.45 萬元、19,409.39 萬元和 23,191.08 萬元，占流動資產比例分別為 25.30%、28.58%、27.69%和 30.18%，應收賬款的金額較大且占流動資產的比例較高，如果主要客戶經營狀況等情況發生重大不利變化，則可能導致應收賬款不能按期收回或無法收回而產生壞賬損失，將對公司資產質量以及財務狀況產生不利影響。  

　　招股書顯示，天宇藥業面臨募集資金到位后凈資產收益率下降的風險。公司坦言，由于本次募集資金主要用于研發中心的升級以及補充流動資金和償還銀行貸款，募集資金到位后一定程度能夠降低公司的財務費用從而提升公司的盈利水平，但由于以上項目并不直接為公司產生效益，因而公司短期內存在凈資產收益率下降的風險。  

　　客戶相對集中主營收入來源單一  

　　天宇藥業還面臨著產品類別相對集中的風險。招股書顯示，2013年、2014年、2015年及2016年1~3月，沙坦類原料藥及中間體的收入占天宇藥業主營業務收入的比重分別為85.96%、84.48%、75.00%及64.45%。天宇藥業坦言，盡管近年來公司不斷研究開發新的藥品種類，深入研究心腦血管專利藥物，并不斷大力發展CMO業務，豐富了公司的產品種類，但沙坦類原料藥及中間體的銷售收入依舊占有較大的比重。如沙坦類抗高血壓藥物發生被其他新藥替代，而公司后續新開發的產品尚未形成盈利來源，將對公司的盈利能力構成不利影響。  

　　有業內人士提出，主營業務收入占公司總營收比例雖然在逐年下降，但截至今年第一季度，仍然在60%以上，說明公司主營收入來源較為單一。單一的收入結構會導致公司業績對主業過度依賴，抗風險能力較差，一旦主要產品過時或是主營業務市場出現波動，將會直接沖擊公司整體業績。此外，在公司后續新開發的產品尚未形成盈利來源的情況下，一旦新的抗高血壓治療手段或新的藥品隨時可能獲得重大突破，或會對天宇藥業現有藥品產生較大的沖擊。  

　　招股書顯示，公司存在客戶相對集中的風險。2013 年度、2014 年度、  

　　2015 年度及 2016 年 1-3 月，公司向前 5 大客戶銷售收入占當期營業收入的比例分別為 44.07%、37.04%、37.18%及 46.92%，前 5 大客戶的銷售占比較高。如果公司的主要銷售客戶因其產品經營策略、存貨管理策略或整體生產經營情況發生變化，將有可能調整或減少對公司產品訂單的結構和規模，從而可能對公  

　　司的產品銷售產生較大不利影響。如果主要客戶出現重大經營或財務風險，也可能對公司生產經營和財務狀況造成不利影響。  

　　同時，原材料價格波動對公司盈利影響較大。公司生產所需原材料主要為基礎化工及精細化工產品，其價格受石油和經濟周期影響較大。報告期內，公司原材料占主營業務成本的比重較大，2013年、2014 年、2015 年及 2016 年 1-3 月原材料成本占主營業務成本的比重分別為 75.49%、69.59%、68.37%和 72.24%。如果上游行業受周期性波動、通貨膨脹等不可預見因素導致原材料價格上升，則會對公司的生產成本帶來較大壓力，公司盈利能力會受到一定的不利影響。  

　　天宇藥業表示，招股說明書所述市場競爭加劇風險、產品類別及客戶相對集中風險、合同定制業務發展不及預期風險等所有風險因素的影響，以及公司未預料到的風險或因不可抗力導致的風險，上述風險將導致公司營業收入及毛利等財務指標大幅波動或下滑，從而大幅減少公司盈利水平。相關風險在個別極端情況下或者多個風險疊加發生的情況下，將有可能導致公司上市當年營業利潤較上年下滑 50%以上。  

　　環保風險或成IPO“攔路虎”  

　　據《中國經營報》報道，天宇藥業再次啟動創業板上市進程。這是繼2014年遭遇 IPO核查風暴“倒在最后一公里”后，向資本市場發起的二度沖刺。但公司擁抱資本市場的道路并不順暢。早在2011年天宇藥業就已進入券商輔導期，并計劃于2012年在A股上市。2013年4月9日，天宇藥業的上市環保核查由國家環保部予以公示，并申請在國內中小板上市。2013年5月31日，環境保護部向證監會發函稱，天宇藥業目前基本符合上市環保核查有關要求。然而，“萬事俱備”的天宇藥業上市進程遭遇證監會“IPO核查風暴”而被終止審查，在預披露大限來臨前選擇了放棄上市進程。  

　　作為沙坦類藥物生產的后起之秀，天宇藥業還面臨著較大的環保壓力。招股書顯示，公司日常生產經營過程中產生的廢水、廢氣等污染物較多，在實際生產過程中，可能會出現由于人員操作等問題導致環保設備使用不當或廢物排放不合規等情況，從而受到環保部門的相關處罰。  

　　在環保重壓之下，2014年天宇藥業關停了MK和依普沙坦非法項目各一個，退出以惡臭物質為主要原料的生產工序，投入3000多萬元走上了制劑研發道路。據了解，公司在生產過程中主要特征污染物包括甲苯、二氯甲烷等廢氣和CODcr、氨氮等廢水。  

　　業內人士則認為，高的環保成本以及可能帶來的環保風險，都會成為企業IPO過程中的“攔路虎”，成為阻礙企業上市進程的“殺手”。隨著政府加強環保監管力度、社會環保意識的覺醒，醫藥企業環保成本上升基本上可以說是必然趨勢。公司想要平衡企業利潤和環境保護之間的關系，在加大環保支出的同時，可以通過改善設備、優化生產流程、提高企業管理水平等方式，提高公司生產效率，降低管理費用等其他方面的成本支出。  

　　天宇藥業也在招股書中坦言，隨著國家經濟增長模式的轉變和可持續發展戰略的全面實施，行業內環保治理成本將不斷增加。如果政府出臺更加嚴格的環保標準和規范，公司可能需要加大環保投入，增加環保費用支出；公司主要客戶均為國內外知名企業，對產品質量和環境治理也有嚴格要求，可能導致公司進一步增加環保治理的費用，從而影響公司盈利水平。  

    易凈水網指出：在生產中排放大量廢水的企業，其環保風險不僅在于員工的操作失誤，更大的問題原因在于環保管理、技術人員的穩定性差，人員流動造成污水處理管理風險大增；其次是污水建設中，沒能夠在技術上進行范圍更廣，更專業的機構參與比選，在環保設施建設前期就出現工藝缺陷，導致環保運行成本偏高。因此能夠給企業治污行為進行多方位支持，解決困擾排污企業治污過程的痛點，助力企業環保升級，是環保企業與治污企業的雙贏。  

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